بانك مركزي در ابتداي سال جاري گزارش مروري بر ادبيات ريسك بازار را به منظور آشنايي با مفاهيم و چگونگي اندازه گيري ريسك ها منتشر نموده است. مقام ناظر خدمات مالي انگليس (FSA) نيز گزارش چشم انداز ريسك مالي در سال 2008 را منتشر نموده است. اين گزارش متاثر از ريسك هاي ناشي از رويدادهاي نيمه دوم سال 2007 مي باشد و وضعيت مالي واقتصادي را تحليل و ريسكها را برشمرده است. مقام ناظر مالي كبك كانادا (AMF)نيز گزارشي در مورد ريسك بازار هاي مالي سال 2008 منتشر نموده است.
براي دریافت گزارش از این لینک استفاده نمایید.
چكيده
عدم اطمينان محيطي و شدت رقابت سازمانها و مديران، آنها را با چالشهاي متعدد مواجه ساخته است. براي مدير مؤثر اين چالشها، رويكردهاي نوين مديريت و شايستگيهاي خاص طرح و توصيه شده است. شناسايي و مديريت ريسك يكي از رويكردهاي جديد است كه براي تقويت و ارتقاي اثربخشي سازمانها مورد استفاده قرار مي گيرد. به طوركلي، ريسك با مفهوم احتمال متحمل زيان و يا عدم اطمينان شناخته مي شود كه انواع مختلف و طبقه بنديهاي متنوع دارد. يكي از اين طبقهبنديها ريسك سوداگرانه و ريسك خطرناك است. تمامي اشكال ريسك شامل عناصر مشتركي چون محتوا، فعاليت، شرايط و پيامدها هستند. طبقه بندي ديگر ريسك استراتژيك و ريسك عملياتي است. مديريت ريسك به مفهوم سنجش ريسك و سپس اتخاذ راهبردهايي براي مديريت ريسك دلالت دارد. انواع ريسك ها برحسب احتمال وقوع و تأثير آنها قابل تقسيم است كه نتيجه آن پورتفوي ريسك و اعمال استراتژيهاي مناسب (انتقال، اجتناب، كاهش و پذيرش) است.
مقدمه
اوراق بهادار اجاره (صكوك)
پيشرفت جوامع اسلامي و پديدآمدن نيازهاي جديد و موفقيت نسبي ايده بانكداري اسلامي، متفكران مسلمان را به فكر طراحي ابزارهاي مالي اسلامي انداخت، قابليتهاي عقود اسلامي و تجربه بازارهاي مالي موجب شد در مدت زمان كوتاهي انواعي از ابزارهاي مالي اسلامي طراحي و براي اجرا پيشنهاد شود.گرچه همه ابزارها شاخصهاي لازم فقهي، اقتصادي و مديريتي را ندارند و به اين جهت نمي توانند و نتوانستهاند به صورت موفق ظاهر شوند، اما برخي از آنها در عين رعايت ضوابط شرعي قابليتهاي بالاي عملياتي و توجيه اقتصادي را دارند. مقاله پيش رو درصدد است يكي از اين ابزارها را كه بر اساس قرارداد اجاره عادي و اجاره به شرط تمليك طراحي شده را تبيين كند، در اين ابزار، موسسه مالي ناشر اوراق با واگذاري اوراق به مردم، وجوه نقد آنان را به قرارداد وكالت جمعآوري كرده، سپس با استفاده از آن منابع كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام مورد نياز دولت، موسسات وابسته به دولت، بنگاههاي اقتصادي و خانوارها را خريداري كرده، آنگاه به قرارداد اجاره عادي يا اجاره به شرط تمليك به آنان واگذار ميكند.
اوراق اجاره به ويژه اوراق اجاره به شرط تمليك از نوع ابزارهاي مالي انتفاعي با نرخ بازدهي تقريبا معين محسوب ميشود و انتظار ميرود مورد استقبال افراد ريسكگريز و متعارف شود. اين ابزار افزون بر گسترش رفاه عمومي، موجب رشد و توسعه سرمايهگذاري و توليدشده و ابزار مناسبي براي سياست مالي و پولي به حساب ميآيد.بعد از اجراي موفق ايده بانكداري بدون ربا در خيلي از كشورهاي اسلامي، متفكران مسلمان به فكر طراحي ابزارهاي مالي اسلامي نيز افتادند و براي اين منظور مطالعات گستردهاي روي عقود شرعي، قابليت آنها براي ابزارسازي صورت گرفت تا بتوان با استفاده از آنها ابزارهاي مالي مناسب جهت جايگزيني ابزارهايي چون اوراق قرضه كه مبتني بر قرض با بهره و ربا هست، طراحي كرد.
متفكران مسلمان در اين عرصه نيز موفق بودهاند، آنها توانستهاند با رعايت ضوابط و مقررات شرعي متناسب با نيازهاي واقعي جوامع اسلامي، انواعي از ابزارهاي مالي طراحي كنند (صبري هارون، 1999 ص 306)، اين ابزارها كه برخي بيش از ده سال تجربه عملي دارد، برخي در حد فكر و ايده است به سه گروه عمده تقسيم ميشوند.
گروه نخست، ابزارهاي مالي غير انتفاعي هستند كه براساس قراردادهاي خيرخواهانه اسلامي چون قرضالحسنه و وقف طراحي شدهاند.
گروه دوم، ابزارهاي مالي انتفاعي يا نرخهاي سود انتظاري هستند كه براساس قراردادهاي مشاركتي چون شركت، مضاربه، مزارعه و مساقات طراحي شدهاند.
گروه سوم، ابزارهاي مالي انتفاعي با نرخهاي سود معين است كه براساس قراردادهاي مرابحه، استصناع و اجاره طراحي شدهاند.
اين مقاله در صدد است يكي از اين ابزارها را كه براساس قرارداد اجاره طراحي شده است را تبيين كرده سپس به بررسي فقهي و اقتصادي آن به عنوان يك ابزار مالي اسلامي بپردازد. قبل از ورود به مباحث اصلي نياز به توضيح برخي تعاريف و مفاهيم هست.
تعريف اجاره: اجاره در لغت به معناي رهانيدن و به فرياد رسيدن است (عميد، 1363: ص 76) در اصطلاح قراردادي است كه به موجب آن مستاجر در برابر مالي كه به موجر ميپردازد، براي مدت معين مالك منافع عين مستاجره ميشود (محقق، 1415: ج 2، ص 179 و امام خميني، 1416: ج 1 ص524).
انواع اجاره قرارداد اجاره به حسب عين مستاجره به دو نوع اجاره اموال (اشياء و حيوان) و اجاره اشخاص تقسيم ميشود.
1- اجاره اموال كه به آن اجاره اعيان نيز گفته ميشود عبارت است از اجارهاي كه در آن عين مستاجره اشيايي مثل خانه، زمين، مزرعه، باغ، اتومبيل، هواپيما، ماشينآلات، حيوان و درخت است كه جهت بهرهبرداري از منافع آنها اجاره داده ميشوند.
2- اجاره اشخاص كه به آن اجاره اعمال نيز گفته ميشود، عبارت است از اجارهاي كه در آن عين مستاجره، انسان است كه كار و عمل او در مقابل اجرت معين به تمليك مستاجر در ميآيد (امام خميني، همان).اركان اجاره اجاره از عقود تمليكي لازم است و برخي تحقق آن نياز به تحقق عناصر زير است:
1- ايجاد و قبول، قرارداد اجاره همانند عموم قراردادها، نيازمند انشا قرارداد توسط متعاقدين است، اين انشا ميتواند به گفتار يا عمل)معاطات) باشد.
2- متعاقدين، در قرارداد اجاره، اجاره دهنده را موجر و اجاره كننده را مستاجر ميگويند كه هر دو بايد شرايط عمومي و اهليت قرارداد را داشته باشند.
3- عوضان، عوضان عبارت است از منفعت يا عمل عين مستاجره كه از طرف موجر به مستاجر تمليك ميشود و اجارهبها كه از طرف مستاجر به موجر پرداخت ميشود (همان).اجاره به شرط تمليك گرچه در تبيين ماهيت فقهي و حقوقي قرارداد اجاره به شرط تمليك بين حقوقدانان اختلاف نظر هست (تفرشي و وحدتي، 1380: ص 124) اما توافق ضمني بين فقها و حقوقدانان هست كه مفاد اجاره به شرط تمليك را ميتوان در قالب قرارداد اجاره انشا كرد، بنابراين ميتوان مطابق ماده 58 آييننامه اجرايي قانون عمليات بانكي بدون ربا، گفت: اجاره به شرط تمليك، عقد اجارهاي است كه در آن شرط شود مستاجر در پايان مدت اجاره و در صورت عمل به شرط مندرج در قرارداد، عين مستاجره را مالك شود. (هدايتي، 1381: ص348(.
شرط فعل و شرط نتيجه
شرط تمليك در قرارداد اجاره به دو صورت شرط فعل تمليك و شرط نتيجه تمليك قابل تصور است، مطابق استفتائي كه از مراجع تقليد شده شرط فعل را مجاز اما شرط نتيجه را دچار اشكال دانستهاند.براي مثال حضرت آيتا... فاضل لنكراني در پاسخ به استفتائي در اين زمينه فرموده است:
«اگر مقصود آن است كه تمليك به نحو شرط نتيجه باشد به اين معنا كه بعد از پايان يافتن مدت اجاره خود به خود به ملكيت مشتري و مستاجر درآيد، صحت آن مشكل است، لكن اگر مقصود اين باشد كه ملك را اجاره دهد مشروط به آنكه در پايان مدت اجاره مالك هبه كند يا صلح كند يا به مبلغ ناچيز به تملك مستاجر درآورد، اين كار صحيح است...» (مركز تحقيقات فقهي قوهقضاييه، 1381: ج يك ص 27-29).ساير مراجع بزرگوار تقليد نيز پاسخي مشابه به همين را دارند (همان)، بنابراين قرارداد اجاره به شرط تمليك هم از نظر فقهي و هم از نظر قانوني، مستند بوده و قابل استفاده است.
وكالت در اجاره
وكالت در لغت به معناي تفويض و واگذاري كاري به كسي و اعتماد كردن به او است (عميد، همان: ص1194) و در اصطلاح قراردادي است كه به موجب آن يكي از طرفين (موكل)، ديگري (وكيل) را براي انجام امري نايب خود قرار ميدهد (امامخميني، همان: ج 2 ص 34). مطابق احكام وكالت، هر كاري كه براي فرد مباح باشد و قابليت نيابت داشته باشد ميتوان از طريق عقد وكالت به ديگري واگذار كرد از جمله آنها قرارداد اجاره است. موجر ميتواند فرد يا موسسهاي را وكيل كند تا اموال او را به قرارداد اجاره واگذار كند و در سررسيدهاي مقرر اجارهبها را وصول و به موجر بپردازد (همان).
تعريف ورق اجاره
ورق اجاره، ورق بهاداري است كه دارنده آن به صورت مشاع، مالك بخشي از دارايي است كه براساس قرارداد اجاره واگذار شده است.
روش كار در اوراق اجاره
روش كار در اوراق اجاره به اين صورت است كه يك موسسه مالي بعد از كسب مجوز لازم، اوراق بهاداري را تحت عنوان اوراق اجاره منتشر كرده با واگذاري آنها به مردم، منابع لازم را جمعآوري ميكند، سپس با استفاده از آن منابع كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام را خريداري كرده به قرارداد اجاره به متقاضيان واگذار ميكند. سپس اجارهبهاي آنها را در سررسيدهاي مقرر وصول كرده به عنوان سود در اختيار صاحبان اوراق قرار ميدهد (مجتهد و حسنزاده، 1384: ص (277
عناصر اصلي اوراق اجاره
در معاملات مرتبط با اوراق اجاره، افزون بر مقام مجازي كه مجوز تاسيس موسسه مالي و انتشار اوراق اجاره را صادر ميكند و در اثناي كار نيز برعملكرد آن موسسه نظارت دارد، عناصر زير به عنوان اركان اصلي معاملات محسوب ميشوند.
1- ناشر اوراق اجاره (وكيل(
ناشر اوراق اجاره ميتواند دولت، موسسه وابسته به دولت، بانك دولتي، بانك خصوصي يا يك موسسه مالي غيربانكي مانند شركتهاي ليزينگ باشد. ناشر اوراق اجاره بعد از كسب مجوز قانوني، اقدام به انتشار اوراق اجاره كرده و آنها را در مقابل دريافت وجوه مشخص (قيمت اسمي اوراق) به مردم واگذار ميكند. رابطه حقوقي ناشر با متقاضيان اوراق رابطه وكالت است به اين معنا كه ناشر با اعطاي اوراق اجاره، وجوه مردم را به عنوان وكالت دريافت ميكند سپس به وكالت از طرف صاحبان اوراق، كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام خريداري كرده به متقاضيان اجاره ميدهد، همينطور از طرف صاحبان اوراق وكيل است تا ساير مسائل مرتبط با اجاره را انجام دهد، ناشر اوراق درصدي از سود حاصل از عمليات اجاره را به عنوان حقالوكاله بر ميدارد بقيه را به آنان ميپردازد.
2- دارنده اوراق اجاره (موجر)
دارندگان اوراق اجاره در واقع مالكان به نحو مشاع كالاهاي سرمايهاي و مصرفي با دوام هستند كه ناشر اوراق به وكالت از طرف آنان اجاره داده است. دارندگان اوراق ميتواند اوراق اجاره را نگهدارند و به صورت ماهانه از درآمد آنها استفاده كنند. همچنين اين كه ميتوانند در مواقع نياز به نقدينگي آنها را كه سند مالكيت دارايي حقيقي است به ديگري بفروشند. خريداران اوراق، مالكان جديد داراييهاي اجاره داده شده خواهند بود.
3- استفاده كننده از كالا(مستاجر(
ركن سوم معامله كساني هستند كه به عنوان مستاجر از كالاهاي سرمايهاي و مصرفي با دوام استفاده ميكنند و طبق قرارداد اجاره متعهد هستند در مقابل اين استفاده اجاره بها بپردازند.
كاربرد اوراق اجاره
اوراق اجاره قابليت بسيار گستردهاي دارد و ميتوان در تامين مالي دولت، موسسات وابسته به دولت، بنگاههاي اقتصادي و خانوارها به شرح زير به كار رود:
1- تامين كالاهاي سرمايهاي دولت و موسسات دولتي
موسسه مالي ناشر اوراق اجاره ميتواند با استفاده از منابع حاصل از واگذاري اوراق، كالاهاي سرمايهاي مورد نياز وزارتخانهها، موسسات، نهادها و شركتهاي وابسته به دولت و شهرداريها را خريداري و به صورت قرارداد اجاره در اختيار آنان قرار دهد، كالاهايي چون زمين، ساختمان، مدرسه، دانشگاه، هواپيما، كشتي، سد، اتوبان، پارك و ... .
2- تامين كالاهاي سرمايهاي بنگاههاي اقتصادي
موسسه مالي ناشر اوراق اجاره ميتواند با منابع حاصل از واگذاري اوراق، وسايل كار و كالاهاي سرمايهاي مورد نياز بنگاههاي اقتصادي چون زمين، ساختمان، مغازه، كارگاه، مزرعه، باغ، هواپيما، كشتي، كاميون، اتوبوس، قطار، ماشينآلات، ابزار كار و ... را خريداري و به صورت قرارداد اجاره در اختيار آنان قرار دهد.
3- تامين كالاهاي مصرفي بادوام خانوارها
موسسه مالي ناشر اوراق اجاره ميتواند با استفاده از منابع اين اوراق، به خريد كالاهاي بادوام مورد نياز خانوارها مانند زمين، ساختمان، ويلا، باغ، اتومبيل و ... اقدام كرده سپس آنها را به صورت قرارداد اجاره در اختيار خانوارها قرار دهد. اين تقسيم بندي براي تبيين قلمرو كاربرد اوراق اجاره است وگرنه يك موسسه مالي ناشر اوراق ميتواند به صورت همزمان همه بخشها را تحت پوشش داشته باشد.
انواع اوراق اجاره
اوراق اجاره را از جهات مختلف ميتوان تقسيم كرد برخي نظر به متعلق اجاره دارند و به سه نوع تقسيم ميكنند (مبلغي 1383: ص 91) در اين مقاله با توجه به ماهيت قرارداد به دو نوع اجاره عادي و اجاره به شرط تمليك تقسيم ميشوند كه تا حدودي از جهت شيوههاي عملياتي و ويژگيها با هم متفاوت هستند، بر اين اساس به صورت جداگانه بحث ميكنيم.
الف – اوراق اجارهاي عادي
در اين اوراق موسسه مالي كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام را متناسب با عمر مفيد آنها براي مدت زمان مشخص به متقاضيان (مستاجران) اجاره ميدهد و در پايان قرارداد كالاي مذكور را تحويل گرفته در بازار كالاهاي دست دوم به فروش ميرساند و قيمت حاصل از فروش را به حساب صاحبان اوراق منظور ميدارد (فراهاني فرد،1381: 276)
شيوههاي عملياتي اوراق اجاره عادي
اوراق اجاره عادي ميتواند به صورت موردي و براي يك كالاي خاص يا براي زمان معين و تركيبي از چندين كالا و يا به صورت مستمر طراحي شود.
1-اوراق اجاره عادي موردي در اين شيوه موسسه مالي با استفاده از منابع مالي صاحبان اوراق كالاي مشخصي را خريداري و براي مدت زمان مشخصي اجاره ميدهد و در پايان مدت اجاره كالاي مذكور را از مستاجر تحويل گرفته به فروش رسانده به تناسب بين صاحبان اوراق تقسيم كرده و اوراق را باطل ميكند براي مثال يك موسسه مالي با انتشار اوراق اجاره و تجهيز منابع مورد نياز يك هواپيماي مسافربري پيشرفته خريداري كرده به يك شركت حمل و نقل هوايي به مدت 10سال اجاره ميدهد، در اين شيوه سود صاحبان اوراق اجاره از رابطه زير به دست ميآيد.
كه در آن رابطه ∑ Ri مجموع اجارهبهاها، P10 قيمت كالا در سال دهم، ∑ Ci مجموع هزينههاي حفظ و نگهداري دارايي اجاره داده شده و حقالوكاله ناشر اوراق و P0 قيمت اوليه كالا است. اگر در مثال گذشته، قيمت خريد هواپيما 10ميليارد و اجاره سالانه آن 2ميليارد و هزينههاي حفظ و نگهداري و حقالوكاله سالانه آن 300ميليون و قيمت مستهلك هواپيما در سال دهم، 5ميليارد باشد سود صاحبان اوراق به ترتيب زير خواهد بود.
يعني صاحبان اوراق اجاره افزون بر دريافت اصل سرمايه، مبلغ 12ميليارد طي مدت 10سال به عنوان سود اوراق اجاره دريافت ميكنند. در اين شيوه موسسه مالي در پايان قرارداد (در مثال هواپيما پايان سال دهم)، كالاي مورد نظر را از مستاجر تحويل گرفته و بعد از فروش قيمت حاصل از فروش را بين صاحبان اوراق تقسيم كرده و با آنان تسويهحساب ميكند.
2-اوراق اجاره مدتداردر اين شيوه موسسه مالي اوراق اجاره مدتدار (براي مثال 10ساله) منتشر ميكند سپس با استفاده از منابع حاصل از واگذاري آنها، كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام مورد تقاضا را خريداري و با رعايت سررسيد اوراق و عمر مفيد كالاها، آنها را به متقاضيان اجاره ميدهد، در اين شيوه موسسه ميتواند با برنامهريزي، برخي از كالاهاي مستهلك را تا رسيد اوراق از مستاجران گرفته به قيمت مستهلك بفروشد سپس كالاهاي جديدي را خريداري و اجاره دهد. براي مثال يك موسسه مالي با انتشار اوراق اجاره، 10ميليارد منابع پولي جمعآوري ميكند، سپس با آنها انواع اتوبوس و كاميون خريداري كرده به شركتهاي حمل و نقل جادهاي اجاره ميدهد، اين موسسه ميتواند با رعايت سررسيد اوراق قراردادهاي اجاره كوتاهمدت و ميانمدت و بلندمدت داشته باشد و در سررسيدهاي اجاره در صورت نياز كالاهاي مورد اجاره را فروخته، و كالاهاي جديد را جايگزين كند در اين صورت سود صاحبان اوراق از رابطه زير به دست ميآيد.
كه در آن رابطهRi∑ مجموع اجارهبهاها، Pi∑ مجموع قيمت كالاهاي مستهلك، Ci∑ مجموع هزينههاي حفظ و نگهداري داراييها و حقالوكالههاي موسسه مالي و P0∑ مجموع قيمت كالاهاي خريداري شده است.
3-اوراق اجاره مستمر (بدون سررسيد) در اين شيوه موسسه مالي با واگذاري اوراق اجاره، مبلغ مشخصي را تجهيز ميكند. سپس براساس برنامهريزي مشخص آن مبلغ را تبديل به كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام كرده و به متقاضيان اجاره ميدهد و به وكالت از طرف صاحبان اوراق، اجارهبهاها را جمعآوري كرده و در پايان هر قرارداد اجاره كالاي مستهلك را تحويل گرفته و ميفروشد، در اين شيوه موسسه مالي با برنامهريزي معين با استفاده از بخشي از اجارهبها و قيمت مستهلك كالاها، كالاهاي جديدي را خريداري و وارد جريان اجاره ميكند و اين فرآيند را به صورت مستمر و پيوسته ادامه ميدهد، در اين شيوه بخشي از اجارهبهاها به عنوان سود سالانه بين صاحبان اوراق توزيع ميشود و از جهت عمليات شبيه اوراق سهام شركتها است، به اين بيان كه صاحبان اوراق، مالكان مشاع داراييها بوده و موسسه مالي همانند هياتمديره شركت، بخشي از اجارهبها را براي جبران استهلاك سرمايه، سرمايهگذاري مجدد ميكند و بخشي ديگر را به عنوان سود قابل توزيع بين صاحبان اوراق تقسيم ميكند.در اين شيوه اوراق اجاره، سررسيد مشخصي ندارند و تا زماني كه موسسه مالي منحل نشود اوراق اعتبار خواهند داشت و اگر گروهي از صاحبان اوراق احتياج به نقدينگي داشته باشند تنها از طريق اوراق در بازار ثانويه ميتوانند به نقدينگي دست يابند.
ويژگيهاي اوراق اجاره عادي مقررات شرعي و قانوني قرارداد اجاره عادي و انتظارات صاحبان اوراق و موسسه مالي ناشر اوراق اجاره و انتظارات بازار از يك ابزار مالي، ويژگيهايي را براي اين اوراق به وجود ميآورد كه نياز به مطالعه، تحقيق و طراحي دارد، برخي از آنها عبارتند از:
1-هزينههاي عملياتي به مقتضاي قرارداد اجاره، هزينههاي حفظ و نگهداري، ترميم و بازسازي، فروش و جايگزيني داراييهاي اجاره داده شده به عهده موجر است، همچنين اگر عين مستاجره بدون افراط و تفريط مستاجر از بين برود به عهده موجر است، موسسه مالي ناشر اوراق ميتواند به عنوان وكيل صاحبان اوراق (موجرها) بخشي از هزينههاي حفظ و نگهداري و ترميم را ضمن عقد اجاره به مستاجر منتقل كند و بخش ديگر را با پرداخت حق بيمه، در صورت وقوع از شركتهاي بيمه دريافت كند.
2- تعيين اجاره بها در همه شيوههاي سه گانه پيش گفته، قيمت اجارهبهاي كالاهاي اجاره داده شده به گونهاي تعيين ميشود كه افزون بر پوشش هزينههاي حفظ و نگهداري، ترميم و بازسازي، بيمه، مابهالتفاوت قيمت خريد كالاها با قيمت مستهلك آنها و حقالوكاله موسسه مالي، سود خالصي براي صاحبان اوراق به همراه داشته باشد و نرخ اين سود گرچه تابع عرضه و تقاضاي بازار اجاره خواهد بود، ولي در بلند مدت نميتواند كمتر از بازدهي خالص ساير ابزارهاي مالي مشابه باشد.
3- نرخ بازدهي نرخ بازدهي اوراق اجاره عادي به عوامل مختلفي بستگي دارد كه برخي از آنها قابل تثبيت و برخي غيرقابل تثبيت هستند، مهمترين عوامل تاثيرگذار عبارتند از: قيمت خريد كالاها، نرخ اجارهبها، هزينههاي حفظ و نگهداري، ترميم و جايگزيني، هزينههاي بيمه، حقالوكاله موسسه مالي ناشر اوراق، قيمت مستهلك كالا در پايان قرارداد، ميزان موفقيت موسسه در وصول مطالبات. گرچه بخش زيادي از اينها را ميتوان با برنامهريزي تثبيت كرد، اما برخي ديگر چون قيمت مستهلك كالا كاملا متغير خواهد بود در نتيجه نرخ بازدهي اوراق اجاره عادي تا حدودي متغير و انتظاري خواهد بود. البته دامنه تغييرات خيلي زياد نيست. براي مثال اگر هواپيما قيمت مستهلك آن بين سه تا پنج ميليارد پيشبيني شود، نرخ بازدهي اوراق بين 10 تا 12درصد متغير خواهد بود.استاديار پژوهشگاه فرهنگ و انديشه اسلامي(منابع در روزنامه موجود است)
ب. اوراق اجاره به شرط تمليك در اين نوع، موسسه مالي ناشر اوراق با استفاده از منابع حاصل از واگذاري اوراق اجاره به شرط تمليك، كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام را خريداري و به قرارداد اجاره به شرط تمليك به متقاضيان واگذار ميكند و در پايان قرارداد اجاره، مطابق شرط، كالاهاي موردنظر را به تمليك مستاجر درميآورد (صبري هارون، همان: ص 306( شيوههاي عملياتي اوراق اجاره به شرط تمليك اوراق اجاره به شرط تمليك نيز ميتواند به سه شيوه موردي، مدتدار و مستمر به شرح زير طراحي شود.
1-اوراق اجاره به شرط تمليك موردي در اين شيوه موسسه مالي ناشر اوراق به وكالت از طرف صاحبان اوراق اجاره به شرط تمليك، كالاي سرمايهاي يا مصرفي بادوامي را خريداري و به قرارداد اجاره به شرط تمليك به متقاضي واگذار ميكند و در پايان مدت اجاره طبق قرارداد، كالاي مورد نظر را به صورت مجاني يا در مقابل عوض معين (كه در قرارداد اجاره تعيين شده است) به تمليك مستاجر درميآورد، در اين شيوه سود صاحبان اوراق از رابطه زير به دست ميآيد.
كه در آن رابطه Ri∑ اجارهبهاها، P قيمت خريد كالا و Ci∑ هزينههاي حفظ و نگهداري، بيمه و حقالوكاله موسسه مالي ناشر اوراق است.
2-اوراق اجاره به شرط تمليك مدتدار
در اين شيوه موسسه مالي، اوراق اجاره به شرط تمليك با سررسيد معين (براي مثال ده ساله) منتشر ميكند، آنگاه با وجوه حاصل از واگذاري آنها، كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام خريداري كرده و به صورت اجاره به شرط تمليك به متقاضيان واگذار ميكند. در اين شيوه با رعايت سررسيد اوراق، عمليات خريد و اجاره به شرط تمليك ميتواند چند مرتبه تكرار شود. سود حاصل از اين شيوه از رابطه زير به دست ميآيد.
كه در آن رابطه Ri∑ اجارهبها، Pi∑ قيمتهاي خريد كالاها و Ci∑ هزينهها و حقالوكاله موسسه مالي است.
3- اوراق اجاره به شرط تمليك مستمردر اين شيوه موسسه مالي با برنامهريزي دقيق اقدام به انتشار اوراق اجاره به شرط تمليك مستمر (بدون سررسيد) ميكند، سپس به عنوان وكيل صاحبان اوراق، با وجوه حاصل از واگذاري اوراق، به صورت مستمر اقدام به خريد كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام كرده و به قرارداد اجاره به شرط تمليك به متقاضيان واگذار ميكند، در اين روش موسسه مالي بخشي از اجارهبهاها را به عنوان سود قابل توزيع بين صاحبان اوراق تقسيم ميكند و بخش ديگر را براي سرمايهگذاري مجدد و خريد كالاهاي جديد و اجاره دادن آنها اختصاص ميدهد، در اين شيوه اوراق اجاره به شرط تمليك شبيه اوراق سهام يك شركت تجاري بوده و سود دارنده ورق عبارت خواهد بود از مجموع اجاره بهاهاي توزيع شده به اضافه مابهالتفاوت قيمت خريد و فروش ورق اجاره به شرط تمليك.از آنجا كه اين اوراق سررسيد مشخص ندارند، تنها راه دريافت اصل سرمايه در اين شيوه، فروش اوراق اجاره به شرط تمليك در بازار ثانوي خواهد بود.
ويژگيهاي اوراق اجاره به شرط تمليك
خاصيت اصلي اجاره به شرط تمليك و انتقال مالكيت كالا به مستاجر در پايان دوره قرارداد، روي رفتارهاي موسسه مالي و مستاجر تاثير گذاشته و ويژگيهاي متفاوتي براي اوراق اجاره به شرط تمليك به وجود ميآورد.
1- هزينههاي عملياتي از آنجا كه كالاي مورد اجاره در پايان اجاره به مستاجر منتقل ميشود، مستاجر در حفظ و نگهداري و استفاده سالم و صحيح از كالا دقت ميكند و به طور معمول هزينهها به حداقل ميرسد. در اجاره به شرط تمليك نيز موسسه مالي ميتواند بخشي از هزينهها را از طريق شرط ضمن عقد به مستاجر منتقل كند و بخش ديگر (هزينههاي غيرمترقبه) را از طريق بيمه پوشش دهد.
2- تعيين اجارهبها در همه شيوههاي سهگانه اجاره به شرط تمليك، اجارهبهاي كالا به صورتي تعيين ميشود كه افزون بر پوشش قيمت خريد كالا، هزينههاي حفظ و نگهداري، هزينههاي بيمه و حقالوكاله موسسه، سود خالصي براي صاحبان اوراق داشته باشد و نرخ اين سود در بلندمدت نميتواند كمتر از نرخ سود ابزارهاي مالي مشابه باشد.براي مثال اگر موسسه مالي بخواهد اتوبوسي را به ارزش يكميليارد ريال خريداري و به صورت اجاره به شرط تمليك پنجساله به يك شركت حملونقل واگذار كند.اگر هزينه بيمه r1=%2 و هزينه حفظ و نگهداري r2=%1 و حقالوكاله موسسه r3=%2 و نرخ اجارهبها r4=%10 باشد اجارهبهاي كل و ماهانه اتوبوس از رابطه زير به دست ميآيد.
R=P(r1+r2+r3+r4)n+p
يعني شركت حملونقل بايد به صورت ماهانه و در مجموع يكميليارد و 750ميليون ريال اجارهبها بپردازد و در پايان مدت اجاره به صورت مجاني اتوبوس مذكور را تملك كند.
3- نرخ بازدهي گرچه بازدهي اوراق اجاره به شرط تمليك نيز به عوامل متعددي بستگي دارد، اما همه آن عوامل را ميتوان تا حدود زيادي برنامهريزي و تثبيت كرد، به عبارت ديگر متغيرهايي كه تاثير زيادي روي نرخ بازدهي اوراق اجاره به شرط تمليك دارند قيمت مستهلك كالا، هزينههاي حفظ و نگهداري، بيمه و حقالوكاله موسسه است.از آنجا كه در اجاره به شرط تمليك قيمت مستهلك صفر تعيين ميشود (كالا به صورت مجاني به مستاجر منتقل ميشود) و هزينهها را يا ضمن قرارداد به مستاجر منتقل ميكنند و يا از طريق بيمه پوشش ميدهند و حقالوكاله نيز بستگي به خود موسسه دارد، بنابراين اوراق اجاره به شرط تمليك را ميتوان جزو ابزارهاي مالي انتفاعي با سود معين به حساب آورد.
بازار ثانوي اوراق اجاره
همه صور اوراق اجاره به ويژه صورتهاي دوم و سوم اجاره عادي و اجاره به شرط تمليك قابليت خريد و فروش در بازار ثانويه را دارند، به اين بيان كه بعد از تبديل وجوه حاصل از واگذاري اوراق اجاره، به كالاهاي سرمايهاي و بادوام، صاحبان اوراق اجاره به صورت مشاع مالك آن كالاها و به تبع آن مالك اجارهبهاي حاصل از اجاره دادن آن كالاها هستند و در نتيجه هر زمان كه بخواهند ميتوانند سهم خودشان از آن مالكيت مشاع را به هركس كه بخواهند منتقل كنند و بعد از انتقال، صاحب جديد اوراق مالكيت سهم مشاع از دارايي خواهد بود و رابطه وكالتي موسسه با صاحب قبلي اوراق قطع شده و با صاحب جديد برقرار ميشود و تمام منافع حاصل از اوراق از اين تاريخ به بعد به صاحب جديد تعلق خواهد گرفت.قيمت اوراق اجاره تحت تاثير عوامل مختلف به ويژه نوع قرارداد اجاره، نرخ بازدهي اوراق، نرخ بازدهي اوراق مشابه، نرخ تورم تغيير ميكند و ممكن است قيمت معاملاتي اوراق پايينتر يا بالاتر از قيمت اسمي اوليه آنها باشد. در نتيجه بازدهي اوراق براي صاحبان اوراق عبارت است از سهم اوراق از اجاره بهاي ماهانه به اضافه مابهالتفاوت قيمت خريد با قيمت فروش كه ميتواند مثبت يا منفي باشد.
فقه اوراق اجاره در اوراق اجاره معاملات متعدد و مختلفي شكل ميگيرد كه همه آنها براساس فقه اسلامي صحيح يا قابل تصحيح است، معاملات اصلي اوراق اجاره و توجيه فقهي آنها به شرح زير است.
1- اصل موسسه مالي نشر اوراق اجاره ميتواند در قالب شركت سهامي خاص يا عام و بامجوز سازمان بورس اوراق بهادار تشكيل شود كه از جهت فقهي همانند شركتهاي سهامي تابع عقد شركت خواهد بود. همچنين اين موسسه ميتواند يك بانك دولتي يا خصوصي يا يك شركت ليزينگ دولتي يا خصوصي و با مجوز بانك مركزي باشد، همانطور كه ميتواند يك وزارتخانه يا موسسه و نهاد وابسته به دولت باشد.
2- واگذاري اوراق اجاره و گرفتن وجوه آنها از متقاضيان اوراق در قالب قرارداد وكالت خواهد بود، به اين معنا كه متقاضيان اوراق با اعطاي وجوه و گرفتن اوراق اجاره، به موسسههاي مالي ناشر اوراق وكالت ميدهند وجوه آنان را همراه ساير وجوه جمعآوري شده از اين طريق، به صورت مشاع در خريد كالاهاي سرمايهاي و بادوام جهت اجاره به اشخاص حقيقي و حقوقي به كار گيرند، در انجام عمليات خريد، اجاره و امور مربوطه، وكيل صاحبان وجوه باشند.
3- خريد كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام و واگذاري آنها در قالب قرارداد اجاره عادي يا اجاره به شرط تمليك، دريافت اجاره بهاي ماهانه، به صورت فصلي يا سالانه، بيمه كردن كالاهاي مورد اجاره، فروش كالاهاي مستهلك در پايان مدت اجاره در اجارههاي عادي، تمليك عين مستاجره به مستاجر در اجارههاي به شرط تمليك، انجام عمليات حسابداري و تقسيم منافع حاصله بين صاحبان اوراق اجاره متناسب با محتواي انواع اوراق اجاره و كارهايي از اين قبيل همه از شئونات وكيل خواهد بود و موسسه مالي ميتواند در قبال ارائه اين خدمات درصدي از اجاره بها را به عنوان حقالوكاله بردارد.
4- واگذاري كالاهاي سرمايهاي و مصرفي بادوام به صورت اجاره به شرط تمليك اگر از نوع اجارهاي به شرط فعل تمليك باشد به اين معنا كه موجر در پايان مدت اجاره به مقتضاي شرط، عين مستاجره را طبق توافق به صورت مجاني يا در مقابل مبلغ معين به مستاجر تمليك كند از نظر فقهي و از نظر حقوقي (قانون عمليات بانكي بدون ربا) صحيح است، اما اگر از نوع شرط نتيجه باشد به اين معنا كه در پايان مدت اجاره، عين مستاجره به صورت خود به خود به ملكيت مستاجر درآيد، همانطور كه گذشت از نظر فقهي محل اختلاف بوده و اكثر فقها قبول ندارند.
5-فروش اوراق اجاره در بازار ثانوي، همانطور كه گذشت، از باب فروش سهمالشركه فرد در كالاهاي مورد اجاره است كه از جهت فقهي صحيح و قيمت فروش ميتواند با توافق و رضايت طرفين تعيين شود، بعد از معامله، صاحب جديد اوراق در تمام مسائل حقوقي جانشين صاحب قبلي اوراق خواهد بود.
6- در پايان مدت اوراق يا موقع انحلال موسسه (به هر دليلي) كالاهاي مورد اجاره به فروش رسيده همراه با مطالبات وصول شده بين صاحبان اوراق اجاره مطابق ضوابط تقسيم ميشود.
آثار و كاركردهاي اقتصادي اوراق اجاره
انتشار گسترده و منظم اوراق اجاره، آثار و كاركردهاي مختلف اقتصادي ميتواند به همراه داشته باشد كه برخي از آنها عبارتند از:
1- گسترش بازار مالي حذف ابزارهاي مالي چون اسناد خزانه، اوراق قرضه و برخي از انواع سهام ممتاز از بازارهاي مالي كشورهاي اسلامي به جهت ربوي بودن آنها، خلا چشمگيري را به وجود آورده و دامنه انتخاب صاحبان سرمايه نقدي را محدود كرده است، گرچه اين خلا تا حدودي به وسيله انتشار اوراق مشاركت سرمايهگذاري در ايران و ابزارهاي مشابه آن در ساير كشورهاي اسلامي پر شده، اما كافي نيست. انتشار اوراق اجاره به ويژه از نوع اجاره به شرط تمليك كه جزو ابزارهاي مالي با سود تقريبا معين محسوب ميشود ميتواند مكمل خوبي براي اوراق مشاركت و ابزار مناسبي براي افراد ريسكگريز و متعارف باشد.
2- رشد توليد اوراق اجاره ميتواند ابزار مناسبي براي جذب نقدينگي در دست مردم و هدايت آنها به سمت فعاليتهاي توليدي باشد، موسسه مالي ناشر اوراق با استفاده از منابع حاصل از واگذاري اوراق اجاره، كالاهاي سرمايهاي موردنياز بنگاههاي توليد چون زمين، ساختمان، ماشينآلات و ابزار كار را تهيه و قرارداد اجاره در اختيار آنان ميگذارد، اين اوراق به جهت قابليت قرارداد اجاره در تامين مالي بخشهاي مختلف صنعتي، كشاورزي، معدن، مسكن، خدمات و بازرگاني ميتواند به كار رود.
3- گسترش رفاه عمومي موسسههاي ناشر اوراق اجاره، افزون بر تامين مالي بنگاههاي اقتصادي، كالاهاي موردنياز خانوارها را نيز تهيه و به قرارداد اجاره و اجاره به شرط تمليك در اختيار آنان ميگذارند و به اين ترتيب بر افزايش رفاه عمومي جامعه كمك ميكنند، اگر جهتگيري اين موسسهها به سوي خريد و اجاره كالاهاي توليد داخلي باشد، افزونبر رفاه عمومي، از اين طريق نيز بر رشد توليد و اشتغال كمك ميكنند.
4- ابزاري مناسب براي سياست مالي چنان كه گذشت اوراق اجاره ميتواند براي تامين كالاهاي سرمايهاي دولت، وزارتخانهها، شهرداريها و موسسات وابسته به دولت به كار رود، به ويژه اينكه دولت ميتواند به وسيله اين ابزار نقدينگي مازاد بخشخصوصي را براي تامين مالي پروژههاي عمراني سوق دهد، در نتيجه اوراق اجاره ميتواند ابزار مناسبي براي شرايط تورمي به ويژه تورم توام با ركود باشد، دولت با انتشار اوراق اجاره از يك طرف نقدينگي را در جامعه كنترل ميكند و از طرف ديگر با سوق دادن آنها به سمت فعاليتهاي مولد، زمينه اشتغال و توليد را فراهم ميآورد.
5- ابزاري مناسب براي سياست پولي در صورت گسترش قابل توجه اوراق اجاره و شكلگيري بازار منسجم براي آنها، بانك مركزي ميتواند در مواقع نياز با ورود به اين بازار و خريد و فروش اوراق اجاره، روي حجم نقدينگي و نرخ بازدهي اوراق تاثير گذارد، به اين بيان كه در شرايط ركود با خريد اوراق اجاره و تزريق پول بر جامعه، حجم پول را افزايش ميدهد و در شرايط تورمي با فروش اوراق و جمعآوري نقدينگي مازاد در دست مردم، حجم پول را كنترل ميكند.
جمعبندي و پيشنهادات
1- مطالعه ماهيت عقود اسلامي نشان ميدهد كه ميتوان با استفاده از آنها ابزارهاي مالي متنوع و متناسب با اهداف و سليقههاي مشتريان مسلمان طراحي كرد.
2- قرارداد اجاره با دو نوع اجاره عادي و اجاره به شرط تمليك به طراحان بازارهاي مالي امكان طراحي ابزار مالي انتفاعي با سود تقريبا معين را ميدهد و ميتواند جايگزين مناسبي براي اوراق قرضه باشد، در عين حال كه آثار سوء ربوي اوراق قرضه را نخواهد داشت.
3- براي نهادينه شدن ابزارهاي مالي اسلامي مانند اوراق اجاره، لازم است نهادهاي مسوول اعم از دولت، بانك مركزي و مجلس شوراي اسلامي با مطالعه ابعاد مختلف فقهي، حقوقي، بانكي و اقتصادي آنها زمينههاي مناسب را فراهم كنند.
4- براي شروع كار ميتوان به صورت محدود و از طريق نظام بانكي عمل كرد، به اين معنا كه بعضي از بانكها در كنار سپردههاي سرمايهگذاري پنج ساله، اقدام به انتشار اوراق اجارهاي پنج ساله كنند و منابع حاصل از آنها را به ترتيبي كه در مقاله توضيح داده شد مصرف كنند. در مرحله دوم ميتوان براي شركتهاي ليزينگ معتبر و شناخته شده اجازه انتشار اين اوراق را داد و با آزمون و خطا و اصلاح روشها و شيوهها آن را گسترش داد و موسسههاي مستقل براي اين اوراق سازماندهي كرد.